Petite chronique hebdomadaire de la crise - Semaine 27

Voici la deuxième "petite chronique hebdomadaire" et les faits marquants de cette semaine allant du 29 juin au 04 juillet 2009.

Cette semaine a surtout été marquée par les mauvais chiffres du chômage en Europe et aux Etats-Unis.

N'oublions pas que le chômage est une des "vagues scélérates" décrites par le LEAP.

Le deuxième sujet est "la dette". Pas seulement en France, mais aussi aux USA où certains états sont au bord de la faillite. C'est également une autre des trois "vagues scélérates" ...

France

Les "bons" chiffres du chômage à fin mai dont j'ai parlé dans ma dernière "petite chronique", ne signifient pas une inflexion de la courbe du chômage selon Jean-Francis Pécresse. Ce dernier explique sa position dans les Echos du 02 juillet :

« Même si les chiffres de l'emploi de mai ont été, dans l'ensemble, accueillis avec prudence, ils ont, au gouvernement notamment, entretenu l'espoir d'un redressement un peu plus rapide et plus fort que prévu. Cet espoir n'est pas dénué de fondements. Il s'appuie sur l'analyse selon laquelle les entreprises du secteur marchand, au lieu d'avoir sous-réagi au violent décrochage de l'activité au quatrième trimestre 2008, comme on l'a longtemps cru, ont, en fait, sur-réagi. Et les tendances de mai sur les emplois les plus flexibles, comme l'intérim et les CDD, seraient le signe de meilleures anticipations des chefs d'entreprise. Par ailleurs, les mesures prises en faveur du chômage partiel, depuis avril mieux indemnisé et plus longtemps, ont pu freiner la hausse des licenciements, toutes proportions gardées à l'image de ce qui se produit en Allemagne. Enfin, à compter de ce début juillet, la montée en charge des quelque 320.000 contrats d'apprentissage pour les jeunes permettrait d'amortir le choc de l'arrivée sur le marché du travail de ceux qui sortent cet été du système scolaire. »

Mais « malheureusement, il est à craindre que cette vision soit trop optimiste, que les entreprises n'aient pas sur-réagi et que, en matière de chômage, les mois à venir soient au moins aussi douloureux que ceux que nous venons de vivre. Trois raisons poussent à le penser.

« D'abord, les évolutions récentes de l'emploi et de la valeur ajoutée suggèrent que l'ajustement des effectifs à la situation de l'économie réelle n'est pas terminé. Au premier trimestre, sur un an, l'emploi des entreprises non financières a reculé de 2 %, la valeur ajoutée de 3 %, la productivité ayant fait la différence. Chef du département de la conjoncture à l'Insee, Eric Dubois est convaincu qu'il va encore y avoir un ajustement de l'emploi, même si les perspectives économiques sont moins mauvaises au deuxième qu'au premier trimestre. [ ...]

« Ensuite, les nombreux plans de sauvegarde de l'emploi engagés depuis le début 2009 ne devraient produire leurs effets qu'au second semestre, une fois passé les délais légaux et réglementaires de mise en oeuvre.

« Enfin, la décélération de la hausse du chômage de mai est probablement le signe que les licenciements touchent maintenant le noyau dur de la main-d'oeuvre, des emplois stables et en contrat à durée indéterminée, qu'il est difficile de supprimer en aussi grand nombre et aussi vite que des emplois plus précaires. Chef économiste chez HSBC, Mathilde Lemoine calcule que l'intérim ne représente déjà plus que 40 % des destructions de postes au premier trimestre 2009, contre 80 % sur les trois derniers trimestres de 2008. [...]

En conclusion : « Non seulement la courbe du chômage ne devrait pas continuer de s'infléchir mais elle ne devrait pas modifier la pente, toujours raide, de celle des emplois détruits. L'Insee s'attend toujours à 127.000 suppressions nettes de postes au dernier trimestre, pas tellement moins qu'au premier (174.000). La seule nouveauté est que l'augmentation mensuelle du nombre de demandeurs d'emploi ne reflète plus qu'imparfaitement, en atténué, la dégradation du marché de l'emploi. C'est la traduction de ce que les économistes appellent l'"effet de flexion", un phénomène qui incite des actifs potentiels, en l'absence de tout espoir de travail, à ne pas se déclarer en recherche d'emploi. Dans les mois à venir, c'est la courbe de l'emploi qu'il faudra suivre, elle en dira plus que celle du chômage. »

Après le chômage, c'est la dette.

La France est un pays « trop endetté », a déclaré mardi François Fillon devant l'Assemblée Nationale.

En effet, « la dette publique de la France a augmenté de 86,5 milliards d'euros au premier trimestre 2009 pour atteindre 1.413,6 milliards, soit environ 72,9% du PIB, selon les données publiées mardi par l'Insee. Ce pourcentage représente une hausse de 4,8 points par rapport à la fin 2008 quand elle s'élevait à 1.327,1 milliards. » (Les Echos du 30 juin).

Le FMI a même demandé « à la France de mener une "stratégie crédible" de consolidation de ses comptes dans le budget 2010 et par une maîtrise des dépenses. »

Et Roger Pol-Droit commente dans une rubrique des Echos du 1er juillet : « Michael Jackson : 500 millions de dollars. La France : 1.327 milliards d'euros, soit 47.400 euros par citoyen actif. Les dettes saturent l'actualité : le surendettement des ménages explose, celui de l'Etat aussi, au point d'approcher cette « zone très dangereuse » où tout pourrait s'emballer, comme le soulignait il y a quelques jours Philippe Séguin. Certes, toutes les dettes ne sont pas identiques. Chacun sait qu'il convient de distinguer le court et le long terme, le privé et le public, le passé et l'avenir. Pourtant, la notion exige une autre approche, qui déborde le domaine de l'économie et entrecroise plusieurs registres. »

Il n'empêche que « sans avoir rien décidé, et sans pouvoir refuser, tout nouveau-né est déjà lourdement endetté [20 000 €] envers des institutions dont, bien évidemment, il ignore tout. Voilà la responsabilité que nous sommes en train de prendre : contraindre à un endettement de plus en plus vertigineux des êtres humains qui ne sont pas encore nés. »

Favilla en remettait en couche dans sa chronique du 1er juillet des Echos. Après avoir constaté que « le déficit des comptes publics voisinera 7 % du PIB à la fin de 2009 », il explique que « la glissade comptable n'a pas consisté à passer de 0 à 3,5 % de déficit mais de 3,5 % à 7 %, ce qui change considérablement l'éclairage du problème. »

En effet, « les 3,5 points supplémentaires de déficit accumulés depuis un an peuvent, en effet, être regardés avec des lunettes keynésiennes comme une compensation pertinente du recul de la demande provoqué par la crise. [...] Le problème, c'est que ce scénario keynésien s'appuie sur un socle de départ structurellement déficitaire et que le risque d'étouffer l'économie sous la charge de la dette devient considérable.

« Autrement dit, le problème français, ce ne sont pas d'abord les 3,5 % d'aujourd'hui mais les 3,5 % d'hier. Car ceux d'hier, la France les traîne depuis près de dix ans et, même par beau temps, les gouvernements successifs ne sont pas parvenus à les résorber. »

Grande-Bretagne

Malgré quelques bourgeons vite fanés, la situation continue de se dégrader...

Les Echos du 1^er juillet annoncent : « Une douche froide en pleine vague de chaleur. La Grande-Bretagne a vécu, hier, comme un véritable choc l'annonce de la révision massive de son PIB pour le premier trimestre. Au lieu d'une contraction de 1,9 %, le Bureau national de la statistique britannique estime finalement que l'économie outre-Manches'est réduite de 2,4 % entre janvier et mars. Soit la plus mauvaise performance depuis cinquante ans ! D'une année à l'autre, le PIB britannique s'est même replié de 4,9 %. »

Bien sûr, « personne n'avait anticipé une telle aggravation » et c'était même l'inverse la semaine dernière, la Grande Bretagne devait être le premier pays à renouer avec la croissance...

Et en début de semaine, on était même entré en "simili" campagne électorale... comme le signalait Les Echos du 30 juin : « Officiellement, la Grande-Bretagne n'est pas en campagne. Mais, à moins d'un an des élections, le débat est lancé outre-Manche, avec en point de mire la question cruciale : comment éponger la dette considérable du pays ? Selon les projections du Trésor, elle représentera 59 % du PIB en 2009-2010, pour culminer à 79 % en 2013-2014. Standard & Poor's anticipe 100 % du PIB en 2013. Du coup, l'agence a tiré la sonnette d'alarme, en révisant la perspective de la notation AAA du Royaume-Uni.

« Ce n'est pas l'avis de Gordon Brown, qui présentait hier son programme de rentrée, vu comme une future plate-forme électorale : "Building Britain's Future" (construire l'avenir du Royaume-Uni). A coups de réformes et d'arbitrages, le Labour affirme pouvoir maintenir les investissements dans les principaux services publics, à savoir la santé et l'éducation, si l'économie confirme son redressement. »

Mais c'est le flou le plus total sur la manière d'assainir les finances publiques, aussi bien du côté des travaillistes que des conservateurs... Surtout que deux jours plus tard, c'était la "douche froide"...

La conséquence ? Avec la pression fiscale inévitable pour pallier au déficit, la reprise, si reprise il y a, risque d'être très fragile...

A suivre.

Europe

Les Echos du 03 juillet expliquent que « le taux de chômage de la zone euro continue de grimper. Il est passé de 9,3 % en avril à 9,5 % en mai pour atteindre son niveau le plus élevé depuis mai 1999, selon les statistiques mensuelles publiées par Eurostat hier. La tendance est la même dans les vingt-sept pays de l'Union européenne, avec un taux qui est passé de 8,7 % à 8,9 % en mai. Selon les estimations d'Eurostat, l'Union européenne comptait 21,462 millions de chômeurs en mai, dont 15,013 dans la zone euro. Au même mois de l'année dernière, le taux de chômage pour de la zone euro était de 7,4 % et celui des Vingt-Sept de 6,8 %. »

« Le taux de chômage devrait continuer sa progression pour s'élever à 11 % fin 2009, avant d'atteindre un pic de 12 % en 2010, en raison notamment du décalage entre la baisse d'activité économique et ses effets sur l'emploi. Pour l'heure, les politiques d'emploi mises en place par les gouvernements restent d'une efficacité limitée.

« Et si certain pays semblent esquiver la crise, les experts considèrent que, pour eux, le pire est à venir. Les plus faibles hausses du taux de chômage sont observées en Allemagne, avec un taux qui a crû de 0,3 point pour arriver à 7,7 % et aux Pays-Bas, où il a augmenté 0,4 point, à 3,2 %, entre avril et mai. « Les structures des économies en Allemagne et au Pays-Bas ont permis à ces pays de subir de faibles baisses de l'emploi jusque-là. Cependant, le taux de chômage en Allemagne devrait bondir aux environs de 11 % fin 2010, et celui des Pays-Bas autour de 9 %, selon nos estimations », constate Clemente de Lucia.

Les pays les plus touchés sont « l'Espagne, avec un taux de 18,6 %, la Lettonie et l'Estonie. Les pays Baltes, dont la croissance s'est effondrée depuis le début de la crise, payent en effet un lourd tribut social. Sur un an, l'Estonie a vu son taux de chômage grimper de 3,9 % à 15,6 %, la Lettonie de 6,1 % à 16,3 % et la Lituanie de 4,7 % à 14,3 %. »

L'Europe commence également à être touchée par la baisse des prix. C'est moins important qu'au japon, mais allons-nous connaître une déflation ?

Les Echos du 1^er juillet expliquent : « Pour la première fois depuis la création de la zone euro en 1999, les prix ont légèrement reculé au mois de juin, selon Eurostat. Ils devraient remonter, très progressivement, après l'été. Les risques de déflation semblent cependant écartés. »

Ce recul des prix n'en est pas moins impressionnant : « En moins d'un an, l'inflation dans la zone euro aura atteint un sommet - 4,1 % en juillet 2008 - et son plus bas historique, en ce mois de juin : les prix ont reculé de 0,1 % au cours du mois écoulé. »

Mais Les Echos se veulent rassurants : « Combien de temps les prix vont-ils continuer à reculer en zone euro ? Quelques mois, pas davantage, affirment les économistes. « L'inflation devrait rester en territoire négatif cet été », estime Clemente de Lucia, aussi longtemps que les fameux effets de base liés aux prix du pétrole continueront à exercer des pressions à la baisse sur l'inflation. « Les prix devraient rebondir au dernier trimestre 2009 », les effets de base agissant en sens inverse. Pas de crainte d'un phénomène déflationniste, donc, la remontée des prix de l'énergie et le lent redémarrage de l'activité devant en prémunir l'économie européenne. »

Un autre sujet d'inquiétude en Europe, c'est la baisse du crédit.

« Compte tenu du taux d'inflation désormais négatif dans la zone euro, « la politique monétaire deviendra clairement restrictive », souligne-t-on chez Natixis. Une perspective préoccupante dans la mesure où les conditions du crédit sont déjà très dégradées dans la zone euro. Selon les chiffres diffusés hier par la BCE, la distribution des crédits au secteur privé a nettement ralenti en mai, affichant une hausse de 1,8 % sur un an contre 2,3 % au mois d'avril. Même si ce repli s'explique aussi par une moindre demande de la part des entreprises engluées dans la récession, l'économie est loin d'avoir retrouvé des conditions normales de financement. »

Et du côté des banques, il y a également des inquiétudes : « Il faut d'urgence tester la vulnérabilité des banques européennes » déclare le chef économiste de la Banque européenne pour la reconstruction et le développement (BERD), Erik Berglof.

L'article des Echos du 29 juin qui reprend ses propos précise :

« Alors que le Conseil de stabilité financière (CSF), réuni ce week-end à Bâle, a estimé que le système financier mondial montrait des signes de convalescence sans être encore sorti d'affaire, le chef économiste de la Banque européenne pour la reconstruction et le développement (BERD), Erik Berglof, insiste également, dans un entretien aux « Echos », sur la nécessité de ne pas crier victoire trop tôt. "Nous allons avoir d'autres surprises", estime même Erik Berglof, qui tient manifestement à mettre les choses au clair après avoir vu ses propos déformés dans la presse : non, le pire n'est pas forcément à venir. Mais il faut s'attendre à continuer à naviguer en eaux troubles et ne pas exclure des mauvaises surprises en provenance des banques implantées dans les pays d'Europe centrale et orientale. Lesquelles se trouvent être des banques occidentales, ce qui représente donc un risque important pour toute l'économie européenne. »

Etats-Unis

L'emploi est l'une des inquiétudes majeures aux Etats-Unis (comme partout ailleurs dans le monde...). Les statistiques publiées jeudi 02 juillet concernant « l'emploi américain, soufflent le froid sur les marchés financiers », comme le titrent les Echos du 03 juillet.

Isabelle Couet, qui écrit l'article, explique : « La destruction d'emplois aux Etats-Unis s'est accélérée au mois de juin. Au total, 467.000 postes ont été supprimés sur cette période, au lieu de 365.000 anticipés par le consensus des économistes. En outre, le taux de chômage a encore grimpé, pour atteindre 9,5 %, légèrement en deçà des attentes.

« "Ce rapport est décevant et nous continuons de penser que le taux de chômage va monter jusqu'à la mi-2010, avec un sommet à 11-11,5 %", déclare James Knightley, chez ING. »

Et les "jeunes pousses" qui avaient pu être détectées en mai se sont vite fanées : « Les données du mois de juin contrastent nettement avec celles de mai, qui avaient suscité beaucoup d'espoir pour la reprise. Cette publication rappelle aussi que l'envolée des marchés boursiers depuis mars repose sur l'amélioration des indicateurs de confiance plutôt que sur celle des données "dures" de la conjoncture. Cet excès d'enthousiasme - qui s'est traduit par un gain de plus de 30 % du S&P 500 en seulement quatre mois - incite nombre de stratèges et gérants à prédire une stabilisation, voire une baisse de 10 à 15 % des marchés boursiers cet été. »

C'est le dur retour à la réalité...

Anne Denis, qui analyse ces chiffres, toujours dans les Echos du 03 juillet, explique de son côté : « Le nombre des chômeurs aux Etats-Unis atteint désormais 14,7 millions, soit plus du double depuis dix-huit mois, et près de 6,4 millions de personnes disent vouloir trouver un emploi sans être comptabilisées dans la population active, reconnaît le ministère, qui souligne aussi la hausse du nombre de chômeurs de longue durée (vingt-sept semaines ou plus) à 4,4 millions. Neuf millions de personnes sont en outre contraintes de travailler à temps partiel. Malgré certains signes de stabilisation, notamment en ce qui concerne la consommation, l'Amérique semble bien vivre le plus fort de la crise de l'économie réelle. La Fed elle-même a rappelé que le pays était loin d'être sorti de l'ornière.

« "Il est très probable que le taux de chômage américain excède les 10 % avant la fin de l'année", estime l'économiste Jean-François Jamet, consultant auprès de la Banque mondiale, qui juge logique l'effet retard de la dégradation du chômage par rapport au début de la crise financière, expliquant que les entreprises ont d'abord limité la casse avant d'être rattrapées par les difficultés de trésorerie et le risque de faillite. "On est actuellement dans l'entre-deux où les entreprises sont sous pression et où les effets du plan de relance Obama ne se font pas encore pleinement sentir." »

Elle conclut : « l'amélioration attendue au second semestre risque de n'être que temporaire, du moins sur le front social. Jacques Mistral souligne les fortes pressions qu'exercent les entreprises sur la masse salariale (baisse des emplois mais aussi des salaires) et la rapide remontée du taux d'épargne des Américains, qui traduit leur manque de confiance en l'avenir.

« En outre, Jean-François Jamet souligne le recul inquiétant, de 20 % à 50 % selon les secteurs, de l'investissement dans les entreprises. De quoi maintenir durablement, au-delà peut-être de début 2011, le chômage à un niveau élevé, et atteindre gravement la consommation, moteur essentiel de la croissance américaine. »  

Autre point important, c'est la quasi faillite de certains Etats.

Les Echos du 02 juillet expliquent que « la Californie est au bord du gouffre financier ».

Laetitia Mailhes, correspondante à San Francisco explique : « Arnold Schwarzenegger a échoué à dénouer le noeud gordien des finances californiennes, en dépit de ses promesses de campagne en 2003. Confronté à un déficit budgétaire de 24,3 milliards de dollars et à l'incapacité d'effectuer des emprunts, le Parlement a été incapable de trouver un accord sur le budget pour l'année fiscale qui a débuté hier. La majorité démocrate refuse les coupes claires dans les programmes sociaux prônées par les républicains et ces derniers refusent l'augmentation des taxes sur les cigarettes et l'essence proposée par les démocrates. Or l'adoption du budget requiert la majorité des deux tiers. Le gouverneur de l'Etat le plus peuplé des Etats-Unis a déclaré hier dans l'après-midi l'urgence budgétaire pour contraindre les parlementaires à se réunir en session extraordinaire pour s'attaquer au problème. « L'heure est sombre. Nous assistons à un naufrage au ralenti. Je n'ai jamais rien vu de tel », a déclaré Mark DiCamillo, le directeur de l'institut de sondage politique et économique Field Poll. »

Les conséquences sont terribles : « Le gouverneur a annoncé son intention d'imposer à 220.000 fonctionnaires un troisième jour mensuel de congé sans solde. Le cabinet d'études économiques de l'université de Californie, Anderson Forecast, pronostique le licenciement de 60.000 fonctionnaires.

« Parallèlement, les pouvoirs locaux vont être obligés de réduire leurs prestations en matière de soins de santé et d'éducation, faute de contribution suffisante de l'Etat. Les 33community colleges", qui assurent notamment la formation continue des adultes et ont vu récemment une croissance sensible de leurs effectifs en raison de l'augmentation du chômage, vont réduire leur offre de cours pour la rentrée et augmenter leurs tarifs. »

Mais la Californie n'est pas le seul Etat en difficultés.

Pierre de Gasquet, dans les Echos du 03 juillet précise : « Outre la Californie, plusieurs Etats fédérés se retrouvent confrontés à de sérieuses difficultés budgétaires avec une prévision de déficit cumulé de 166 milliards de dollars en 2010. »

Il s'agit de « la Pennsylvanie, l'Arizona, l'Indiana, l'Ohio, le Connecticut et le Mississippi [qui] ont dû adopter des mesures d'urgence pour pallier l'évaporation de leurs recettes fiscales. »

D'abord, notre auteur donne des précisions sur la situation de la Californie : « A lui seul, l'Etat le plus peuplé des Etats-Unis, qui représente 13 % du PIB américain et la huitième économie mondiale, affiche désormais un déficit de 26,3 milliards de dollars (18,7 milliards d'euros). »

Mais il précise aussitôt que « selon un récent rapport du Center on Budget and Policy Priorities (CBPP), la quasi-totalité des Etats fédérés (48 sur 50) se retrouvent aujourd'hui confrontés à des difficultés pour boucler leur budget, le montant total des déficits cumulés attendus en 2010 atteignant le chiffre vertigineux de 166 milliards de dollars [...] A plus long terme, 29 Etats prévoient encore un déficit total de 38 milliards de dollars pour l'année fiscale 2011 (soit 8 % de leurs budgets cumulés). Toujours selon l'étude du « think tank », quelque 25 Etats ont déjà relevé le niveau de leurs impôts cette année et une douzaine d'autres l'envisagent pour faire face à la dérive de leurs déficits. »

Il conclut : « Malgré 140 milliards de dollars d'aides fédérales prévues dans le plan de relance, la détérioration de la situation budgétaire des Etats fédérés est en grande partie liée à la chute des revenus fonciers. C'est pourquoi la question d'un deuxième plan de relance commence à émerger. »

Mais les Etats-Unis auront-ils les moyens de lancer un deuxième plan ?

Japon

« Le taux de chômage au Japon a atteint en mai son plus haut niveau depuis cinq ans et demi » selon les Echos de lundi dernier. Mais ce "plus haut niveau" n'est que de 5,2% et ferait rêver le moindre gouvernement français...

Et ce taux pourrait monter à plus de 5,5%, « le plus niveau enregistré depuis la Seconde Guerre mondiale ».

Mais ce chômage est accompagné d'une baisse des revenus, « ce qui pourrait peser sur la consommation et handicaper la reprise en dépit des mesures de relance gouvernementales ».

Dans la même édition des Echos, Michel de Grandi annonce que la déflation est de retour : « la déflation qui a miné l'économie japonaise de 1997 à 2006, pour ensuite s'estomper graduellement, s'est confirmée en mai, avec une chute record (- 1,1 % sur un an) des prix hors denrées périssables. Cette baisse pour le troisième mois d'affilée et surtout son accélération par rapport à avril (- 0,1 %) est la plus forte depuis l'origine de l'indice en 1971. »

Les économistes sont partagés sur « l'ampleur de cette spirale. » : « Nous nous dirigeons vers un territoire de profonde déflation. Le pire reste à venir avec une accélération spectaculaire de la déflation au second semestre » pour l'un, mais un autre « ne croit pas à la mise en place d'une spirale déflationniste », quant à un troisième, il indique que "le mouvement a pris racine dans les zones urbaines et devrait s'étendre à présent à l'ensemble du pays ».

La conclusion de Michel de Grandi : « Pour le Japon, cette mauvaise nouvelle du retour de la déflation tombe bien mal, à un moment où l'économie commence à sortir la tête de l'eau. »

Chine

La Chine continue sa stratégie d'émancipation du dollar. C'est ainsi que les Echos du 03 juillet nous montrent que « Pékin pousse le yuan à l'assaut du monde ».

Gabriel Grésillon, auteur de l'article explique : « Pékin a manifestement décidé d'internationaliser sa propre monnaie. C'est ce qui ressort de la décision de la Banque centrale chinoise, hier, d'ouvrir la voie au règlement de transactions commerciales internationales en yuans, et même d'offrir des réductions d'impôt aux entreprises ayant recours à ce nouveau type d'échange. Une véritable révolution pour une devise jusqu'alors non convertible. »

Et plus loin : « Cette annonce s'inscrit dans une stratégie de plus en plus explicite de la Chine, visant à remettre en cause l'hégémonie du roi dollar. Au-delà de sa dimension symbolique et politique, la démarche s'explique par des raisons économiques. »

Mais il s'agit d'abord de « sécuriser, pour les entreprises chinoises, le montant des échanges internationaux, jusqu'à présent libellés presque exclusivement en dollars. »

Ensuite, un autre objectif est de diversifier l'origine des réserves : « L'autre explication économique de cette stratégie d'émancipation par rapport à la première devise mondiale tient à l'importance de celle-ci dans les avoirs détenus par la Banque centrale chinoise. Avec notamment 750 milliards de dollars de bons du Trésor américain, Pékin sait que toute chute de la monnaie américaine déprécie ses propres actifs. Diversifier les devises utilisées pour commercer, c'est, au final, diversifier l'origine des réserves de change de la banque centrale. Et éviter que leur valeur soit tributaire des caprices du seul billet vert. »